铝 · 消费淡季显现，铝价或将下跌

▎作者：封帆 /Z0014660/一德期货有色金属分析师

昨日铝价大跌，主力合约2003合约最低下跌至13930元/吨，收盘跌幅1.06%。随着春节的到来，库存将累计，预计2020年春节前后一个月铝锭社会库存累计35-40万吨。另外，近期铝价表现尚可，成本端氧化铝弱势，电解铝企业利润维持在1900元/吨以上，但在消费淡季承压的预期下，高利润预计难以维持。投资策略上，电解铝冶炼利润接近2000元/吨，电解铝企业可卖出套期保值操作；个人投资者逢高逐步建立空头头寸。

1. 消费端趋弱

进入1月份，电解铝市场消费转弱迹象明显，现货市场对主力近月合约升水从150元/吨降至平水附近，广东地区90铝棒加工费从高点600元/吨降至250元/吨，铝棒社会库存从12月底的4.8万吨增至目前的6.9万吨。铝锭社会库存止降，华东及华南地区虽尚未出现明显的累库迹象，但以巩义地区为代表的北方地区消费转弱明显，终端逐步开始停工放假，巩义地区社会库存从2.9万吨增至6万吨，消费疲软的情况将逐步向南方扩散。

数据来源：一德有色、wind

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回顾历史春节前后一个月的累库情况，由于2015年电解铝行业全部亏损并主动进行停产造成市场供需格局发生改变，2016年春节累库仅有26万吨，安全边际支撑下铝价在春节期间维持上涨态势。2017年虽累库65万吨，但在供给侧的大背景下，资金依旧积极推动铝价上涨，2016年至2017年中旬，绝对价格低点加上供给侧改革资金的扰动下，铝价维持单边上涨。进入2018年开始资金热潮退去，铝价波动重新符合季节性规律。

春节前后一个月累库情况统计表（万吨）

数据来源：一德有色、wind

春节期间终端停工放假，而电解铝新增产能持续投放，如云南神火一期45万吨电解铝项目已于12月31日通电15万吨，预计2020年春节前后一个月铝锭社会库存累计35-40万吨，累库数量虽好于过去两年，但难以达到历史低位水平，不支持铝价持续走出单边上涨行情。目前华东及华南市场尚未表现出累库迹象，但巩义地区铝锭社会库存翻倍，淡季现象凸显，本周随着交割换月以及春节前备货情况的转弱，依据历史季节性数据分析，电解铝社会库存将开始呈现缓慢增长的情况，并在春节后一周激增，预计社会库存达到100万吨附近。铝锭社会库存的累计，消费的转弱，现货及近月合约升水的转弱，将会拖累铝价下滑。

春节前后电解铝库存季节性表

数据来源：一德有色、wind

2. 成本端氧化铝触底企稳

氧化铝价格自12月底出现触底迹象后始终难有反弹动力，氧化铝进口量维持在20万吨左右，进口氧化铝FOB价格保持280元/吨低位运行。国内电解铝新增产能释放缓慢，电解铝产量难有提升，对氧化铝消费提振作用甚微，由于国内氧化铝采购80%-90%的长单执行，春节前难有以往冬储行动，现货市场长期冷清，加之年底氧化铝企业回笼资金压制价格，短期预计氧化铝价格依旧维持成本线低位运行。

数据来源：一德有色、wind

11月中旬开始氧化铝价格从2650元/吨再一次进入下滑通道至2430元/吨，成本下移加上铝价持续上扬，12月中下旬开始电解铝企业利润长期维持在1900元/吨以上，最高探至2060元/吨。预备阳极价格长期受到买方市场压力，华中地区价格从2019年年初3600元/吨单边下行至目前2700元/吨，但由于原材料价格有触底反弹迹象，受成本支撑，预备阳极价格下滑空间或极为有限，且由于在电解铝成本端占比较小，对电解铝成本影响甚微。在成本端无下滑空间，铝价在消费淡季承压的预期下，电解铝企业利润或受到明显压缩，可积极进行保值工作。

数据来源：一德有色、wind

综上所述，我们的投资逻辑如下，临近春节，铝市步入季节性消费淡季，下游停工使得铝厂铝水转为铸锭，社会库存止降转升，季节性累库开始，预计2020年春节前后一个月铝锭社会库存累计35-40万吨。另外，氧化铝价格触底企稳，但铝价表现尚可，电解铝企业利润维持在1900元/吨以上，在消费淡季承压的预期下，高利润预计难以维持。投资策略上，电解铝冶炼利润接近2000元/吨，卖出套期保值操作；逢高逐步建立空头头寸。

风险提示：

需警惕低仓单库存背景下的大户挤仓行为；

消费持续超预期，库存累计并未实现；宏观风险；

本文源自： 一德有色